文|招商(shāng)宏观张静静团队

　　核(hé)心观点

　　事件：2023年5月(yuè)27日，国家统计局(jú)发布(bù)4月全国规模以上工业企(qǐ)业绩(jì)效数(shù)据。4月(yuè)份(fèn)，规(guī)模以(yǐ)上工业企业营业收入(rù)累(lèi)计同比增长0.5％；规(guī)模以(yǐ)上工业企业利润(rùn)累计同(tóng)比(bǐ)增速(sù)为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业(yè)利(lì)润累(lèi)计(jì)同比增速降幅小幅收窄，但依然处于探(tàn)底爬坡过程中。从(cóng)决定企业(yè)利(lì)润(rùn)的量、价、成本(běn)三因(yīn)素框架(jià)看(kàn)，我(wǒ)们认为，此(cǐ)轮(lún)工业企业(yè)利润增速由正转负的原因主要(yào)源于PPI下(xià)行(xíng)，但本轮工业企业利润累计增速的下探幅度之深(shēn)和持续时(shí)间之长是PPI下行和其他多种因素(sù)叠加导(dǎo)致的(de)：（1）PPI下行(xíng)加速工(gōng)业企(qǐ)业利润由(yóu)正转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏(piān)长(zhǎng)以及费用率(lǜ)偏高严(yán)重制(zhì)约工(gōng)业企业利(lì)润爬(pá)坡速(sù)度 。

　　从详细(xì)拆解(jiě)数(shù)据(jù)看：1）与去年同期相比，工业企(qǐ)业经营绩效的增(zēng)长压力依(yī)然较(jiào)大(dà)，与3月份相比，产成品存货周转天数和应收账款平均回收期进一(yī)步(bù)增加。2）分所(suǒ)有制类型来看，外商及(jí)港澳台商(shāng)和私(sī)营企业(yè)利润累计同(tóng)比降幅出现收窄(zhǎi)，国有工业企业和股份(fèn)制企业利润累计同比降幅进一步扩大。3）上(shàng)游采选业中(zhōng)非金属矿采(cǎi)选、有(yǒu)色金属矿采选的(de)利润增速(sù)表(biǎo)现(xiàn)较好(hǎo)，石油和天然气开采等(děng)其他行业(yè)的(de)利润增速降幅(fú)依然较大；中游原材料加工业(yè)和装(zhuāng)备制造业的(de)利润增速出现明显分化，中游原材料加(jiā)工业的利(lì)润增速均为(wèi)负，是整体工业(yè)企业利(lì)润增速的主要拖累，中游装备(bèi)制(zhì)造业(yè)利润增速回升幅度较大，成(chéng)为整体工业企业利润增速的(de)主(zhǔ)要(yào)拉动项。在价(jià)格水平、内(nèi)部需求、外部需(xū)求同时走(zǒu)弱(ruò)的情况下，下游行业内部的利润增(zēng)速反弹乏(fá)力 。

　　总体而言，与上个(gè)月相比，4月份公布(bù)的工业企业利润数据已表现出明显的探底(dǐ)爬坡信号：一(yī)，营业利润累计增速爬升的行业进一步增多；二，营业收入(rù)增速由负(fù)转正，营业(yè)利润增(zēng)速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中(zhōng)游装备制(zhì)造业(yè)有望继续(xù)成为拉动工业企业利润增速回升的主要拉动力。按当月利润增速计算，4月份表(biǎo)现较好的行(xíng)业主要有(yǒu)：汽(qì)车制(zhì)造、 铁路、船舶、航(háng)空航天(tiān)和其他运输设备制造业 、通(tōng)用设备(bèi)制造业、电气机械及器材制造业、仪(yí)器仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体育(yù)和娱乐用品制造业、橡(xiàng)胶和(hé)塑(sù)料制品(pǐn)业(yè)、电力、热力、燃气(qì)及水的生产(chǎn)和供应业电力(lì) 。

　　正文

　　核心(xīn)观点：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月(yuè)份，营业利润累计同比增速降幅小幅(fú)收窄，但依然(rán)处于探底爬坡过(guò)程中。从决(jué)定企业利润(rùn)的量、价、成本三因素框架看(kàn)，我们(men)认为，此轮工业企业(yè)利润(rùn)增速由(yóu)正转负的原(yuán)因主要源于PPI下行，但本轮工(gōng)业企业利润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速的下探幅度之(zhī)深和持(chí)续时间之长是PPI下行和其他(tā)多种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业(yè)企业利润(rùn)由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时间偏长以(yǐ)及费用率偏高严重制约工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润爬坡速度(dù)。

　　与上个月(yuè)相比，39个(gè)主要细分行业中，有(yǒu)26个行业的营业(yè)利润(rùn)累计增速出现回升，其他13个行(xíng)业的营(yíng)业利润累计增速均出现回落，其中(zhōng)回落幅(fú)度(dù)较大(dà)的行(xíng)业主要是(shì)农(nóng)副食品加工、煤炭开采(cǎi)和(hé)洗选(xuǎn)、有色金属矿采(cǎi)选、造纸及纸制品、 纺织服装、服饰等行业，回升幅度(dù)较(jiào)大的行业主(zhǔ)要是(shì)机械和设(shè)备修理、汽车(chē)制造、通用(yòng)设备(bèi)制造、橡胶和塑料制品等(děng)行(xíng)业。

　　具体来(lái)看：

　　与去年同期相(xiāng)比，工业(yè)企业经营绩效的(de)增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周(zhōu)转天数和应收账款(kuǎn)平均回(huí)收期进一步增加。

　　数(shù)据显示，规模(mó)以(yǐ)上工业企业累计每(měi)百元营业收入(rù)中的成本(běn)为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同比增(zēng)加0.88元（环比增加0.09元）。产(chǎn)成品存货(huò)周转天(tiān)数为20.80天（3月为(wèi)20.60天），同比(bǐ)增加1.80天（环(huán)比增(zēng)加0.14天）；应收账(zhàng)款平(píng)均回收期(qī)为63.10天(tiān)（3月(yuè)为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制(zhì)类型来看，外商(shāng)及港澳(ào)台商和私营企业利润(rùn)累计同比(bǐ)降幅出现收(shōu)窄(zhǎi)，国有工业(yè)企业和股份制企(qǐ)业利润累计同比降幅进一(yī)步扩(kuò)大。

　　其中4月国(guó)有(yǒu)工业企业利润(rùn)累计(jì)同比增长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年同期13.9％），外商及港澳台商(shāng)利润同(tóng)比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营企业和股份制企业同比增长分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同(tóng)期-0.6％）和(hé)-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游(yóu)采选业中非金属矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的利润增速(sù)表(biǎo)现较好，石(shí)油和天然气开采等(děng)其他(tā)行(xíng)业的利润增(zēng)速降(jiàng)幅依然较大。

　　数据显示，非金属矿(kuàng)采选(xuǎn)、有色金属矿采选的增速(sù)依然为正(zhèng)，分别(bié)收(shōu)录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气(qì)开采、煤(méi)炭(tàn)开采(cǎi)和(hé)洗选、黑色金属矿采选业、废物资源综(zōng)合利用(yòng)的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料(liào)加工业和装备(bèi)制造(zào)业的利润增速出(chū)现明显分化。中游(yóu)原材料加工(gōng)业的利(lì)润增速均为负(fù)，尽(jǐn)管与上个月(yuè)相比，利润增(zēng)速跌幅普遍收窄，但依然(rán)是整体工业企业利润(rùn)增速的主要拖累。中游(yóu)装备制造业(yè)利润(rùn)增速回升幅(fú)度较大，成为(wèi)整体(tǐ)工业(yè)企业利润(rùn)增速(sù)的主要(yào)拉(lā)动项。其中(zhōng)通(tōng)用设备制造、铁路船舶(bó)航空航(háng)天、电气机(jī)械及(jí)器(qì)材制造、仪器仪表制(zhì)造增幅延续上(shàng)个(gè)月亮眼趋势(shì)，得益(yì)于(yú)国内汽车销售量的(de)提升和(hé)汽(qì)车产业链出(chū)口(kǒu)强劲，汽(qì)车制造业(yè)的利润增速(sù)降幅由负(fù)转正，此外叠加去(qù)年同期(qī)基数较低，汽车制造业(yè)当月利润增(zēng)速高(gāo)达20倍。

　　数据显(xiǎn)示，化学原料化学(xué)制品(pǐn)跌幅(fú)扩(kuò)大，分(fēn)别收(shōu)录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼加工(gōng)、专(zhuān)用设备(bèi)制造(zào)、石(shí)油煤炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑色(sè)金属冶炼加工、化学(xué)纤维制造、金(jīn)属制品、计算机通信和电子设备跌幅收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表(biǎo)制造、通用设备制造、铁路船舶航空航(háng)天、电气(qì)机械及(jí)器材(cái)制(zhì)造增幅依旧为正(zhèng)，并且增(zēng)速(sù)出(chū)现明显回升，分别录(lù)得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的(de)是，汽车(chē)制造增(zēng)幅由负转正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水(shuǐ)平、内(nèi)部需求(qiú)、外部需求同(tóng)时走弱(ruò)的情况下，下游行业内部的(de)利润增(zēng)速反弹乏(fá)力，文(wén)教工美体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺(fǎng)织业、家具制造等多个(gè)行业的利润(rùn)增速跌(diē)幅(fú)放缓，但依然为负(fù)；农副食品加(jiā)工、纺织服装、服饰等多个行业的利润(rùn)跌幅(fú)继续(xù)扩大。往后看，价格(gé)水(shuǐ)平、内部(bù)需求、外部需求转(zhuǎn)好(hǎo)速度较慢，这也意味着下游行业的利润增速(sù)向上爬坡(pō)的节奏大(dà)概率偏缓。

　　数据显示，农副(fù)食品(pǐn)加工、纺织服装(zhuāng)、服饰、皮(pí)毛(máo)羽和制鞋、造纸及纸制品和医药制造跌(diē)幅扩大，分别录得-36.3％（3康桥在哪里再别康桥，徐志摩康桥在哪里月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱(yú)乐(lè)用品、食(shí)品(pǐn)制造、纺织业(yè)、家(jiā)具(jù)制造(zào)和印刷和记(jì)录媒介利润降幅(fú)放缓(huǎn)，但持续维(wéi)持低位(wèi)，分(fēn)别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品增速由负转正，录得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速略有回落，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造(zào)利润(rùn)增速(sù)保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业(yè)中的(de)机械和设备修理、电力热(rè)力(lì)利润增速相对(duì)较(jiào)高，燃(rán)气(qì)生(shēng)产和(hé)供应利润增速降(jiàng)幅收窄。其中机械和设(shè)备(bèi)修理(lǐ)利润(rùn)累计增速上升幅(fú)度较大，4月收(shōu)录235.7％（前值为(wèi)79.6％），电力热力利(lì)润(rùn)累计同比(bǐ)增(zēng)速收窄，但仍然保持高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和(hé)供应(yīng)增(zēng)幅略有上(shàng)升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上个月(yuè)相比，4月份公布(bù)的(de)工业企业利润数据已表现(xiàn)出明显(xiǎn)的探底爬坡信号：一，营业利(lì)润(rùn)累计增速(sù)爬(pá)升的行业进一步增多；二，营业收(shōu)入增速由(yóu)负转(zhuǎn)正，营业利(lì)润增(zēng)速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备制造业有望继续成为拉动(dòng)工业企业(yè)利(lì)润增速回升的主要拉动力。汽车制造(zào)、 铁(tiě)路(lù)、船(chuán)舶、航空航天和其他运输(shū)设备制造业(yè) 、通(tōng)用设备制(zhì)造(zào)业、电气机(jī)械及器(qì)材制造业、仪器(qì)仪表(biǎo)制造业、文(wén)教、工美、体育和娱乐(lè)用品制造业(yè)、橡胶和塑料制(zhì)品业(yè)、电力(lì)、热力(lì)、燃气及水的生产(chǎn)和供应业 。

　　正如(rú)我们在(zài)《今年工业企业利(lì)润增速能否转正？》中所言，当前(qiá康桥在哪里再别康桥，徐志摩康桥在哪里n)正处于第6次工业(yè)企业利润探底阶段（从2000年开始计(jì)算(suàn)），如(rú)果按(àn)最近两次探底历史来演(yǎn)绎的话，至少(shǎo)还要(yào)在负值区间爬(pá)坡7-8个(gè)月左右的时间(jiān)，预计(jì)工业企业利润增速转正最早也需等(děng)到(dào)四季度。目(mù)前我国仍面临内(nèi)需(xū)增(zēng)长缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶段，这直(zhí)接(jiē)导致企业的(de)产(chǎn)能利用率持(chí)续下滑。此外，叠(dié)加(jiā)营(yíng)业成本高(gāo)居不下(xià)导致(zhì)的内部压(yā)力，本轮(lún)工(gōng)业企业利润增速反弹速度大(dà)概率(lǜ)较为缓(huǎn)慢。

　　风险提示(shì)：

　　内需恢(huī)复力度低于预期。

　　以上内(nèi)容来自于(yú)2023年(nián)5月27日的《中游装(zhuāng)备制造业利润(rùn)增速明显回升——2023年(nián)4月(yuè)工业(yè)企业利润(rùn)分(fēn)析》报告，报告作者张静(jìng)静(jìng)、张一平，联系人罗(luó)丹(dān)

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